华泰证券：同一控制体系下的合并或将提速，证券行业格局有望进一步向头部集中

来源：华泰睿思

核心观(guān)点

国君海(hǎi)通合并，供给侧(cè)改革(gé)提速

国泰君安(ān)公告拟通过向海通(tōng)证券全体AH股东(dōng)换股，吸收合并海通(tōng)证券并发行A股股票募(mù)集配套资金(jīn)，预(yù)计停牌时间不超过25个交易日。本次合并是监(jiān)管层多次提及(jí)鼓励并购重组、打造世(shì)界(jiè)一流投资银(yín)行后(hòu)的首次头部券商间的整合案例，也是历史上规模最大的证券(quàn)公司(sī)、上市公司(sī)AH双边(biān)市场吸收合(hé)并案例。若交易(yì)完成后，新公司的总(zǒng)资(zī)产、净资(zī)产、净资本均有望成(chéng)为(wèi)全行业第1，营收与归(guī)母净利润仅次于中信为行业第2。我们认为(wèi)，本次合(hé)并有望加速行业供给侧(cè)改革，推动(dòng)行业向头部集中，短(duǎn)期对(duì)券商板块及(jí)市(shì)场情绪有望有(yǒu)效(xiào)提振(zhèn)，中长期(qī)仍需关注并购整合落地(dì)后的(de)实效。

资产规模迈向首位，但协同(tóng)效应待观察

国君与海通(tōng)合并后的总资产、净资产、净资(zī)本分别为1.6万亿元、3311亿(yì)元、1772亿(yì)元，均超越中信(xìn)成(chéng)为(wèi)行业(yè)第1；营收与归母净利润(rùn)分别为259亿元、60亿元，仅次于中信成行业第2（均(jūn)为24H1）。此外(wài)，国(guó)君与海通在多(duō)维度存在业务互补协同，如(rú)同为上海国资股东控制有利于资源(yuán)协同、合并后营业部数量651家成为行业首位、投行收入与利息净(jìng)收入均达到第1、资管收入排名进一(yī)步提升(shēng)至第3。但是，海通近年来经营(yíng)承压(yā)，24H1营收/归母净利润分别为89亿/10亿元，同比-48%/-75%，且海(hǎi)通国际大幅亏损29亿港币，最(zuì)终成效需协同(tóng)整合(hé)能力落地，能(néng)否(fǒu)实现1+1>2效应有待(dài)观察。

同一控制(zhì)体系下的合并(bìng)或将提速

今年来监管层多次提(tí)及(jí)鼓励行(xíng)业(yè)并购重组、打造一流投行，如今年(nián)3月证监会提出至(zhì)2035年(nián)形成(chéng)2至3家(jiā)国际竞争力投行与投资机构；4月新“国九条”明确支持头部机构(gòu)通过并购(gòu)重组、组(zǔ)织创新等(děng)方式提升核心竞争力(lì)。因并购重(zhòng)组涉及到所有权转换、组织架(jià)构调整、华泰证券：同一控制体系下的合并或将提速，证券行业格局有望进一步向头部集中管理层及(jí)员(yuán)工整合、薪(xīn)酬激励(lì)体(tǐ)系协同等诸多事(shì)宜(yí)，在同一控制下的券商更有可行性。并且，目前行业整体华泰证券：同一控制体系下的合并或将提速，证券行业格局有望进一步向头部集中经营承压，存量竞争下或将加速旗下证券公(gōng)司整(zhěng)合，以实现做大做强。

行业格局有望进一(yī)步向头部集中

本次整合或将推动行业供给侧改革提速，有望迎来新一轮并购重组(zǔ)浪潮，优胜劣汰的趋势愈发显著。具有优(yōu)质股东资源、强大综合实力、优秀管理团队(duì)和创新突破能力(lì)的中大型券商有望逐渐脱颖而出，通过外延扩(kuò)张实现规模效应和协同效应。整体(tǐ)而(ér)言，本次(cì)整(zhěng)合或将有效(xiào)对短期市场情绪及未(wèi)来板块(kuài)并购整(zhěng)合预期形成催(cuī)化。截至9月5日，A股券商指数PB（LF）估值(zhí)1.11倍，处2019年以来2.0%低分位数；24Q2券商偏股型基金持仓仓(cāng)位环比下降(jiàng)，配置(zhì)比例(lì)为0.27%，创2018年来新低。板块加配空间(jiān)大，在情绪催化下有望实现较(jiào)强(qiáng)弹性(xìng)，建议关注同一股东控制旗下的证券公司(sī)。

风险提示：并购重组整合进度不及(jí)预期、市场下行超预期。