黑电成本与需求改善，β+α双击

文｜纪敏 中信证券研究

纵观家电板(bǎn)块(kuài)，黑电的出海 故事更为清晰，黑电双龙头也具备经受(shòu)住市场验证的强α属性。伴随(suí)以旧换新政策落地，市场担忧(yōu)的上游(yóu)成本和下游需求端均已迎(yíng)来改善，黑电龙
头的配(pèi)置机会(huì)或(huò)已出现。

▍黑电双龙头：经受(shòu)市场(chǎng)验证的强α，更好的出海故事。相较于
白电龙(lóng)头掌握核心(xīn)部件（压缩机）的(de)制造能力，黑电龙头的核心(xīn)部件(jiàn)面板（2023年成本占比在50%，智研咨询数(shù)据）均为外采，规(guī)模优势(shì)偏弱，利润率相对低，因而估值略(lüè)低于白(bái)电龙头。然(rán)而，我们认为(wèi)黑电企业两大α属性值得重视：

1、烈火见真金，龙头实现内销逆势增长：近年中(zhōng)国电视出货量 持续下滑，而龙(lóng)头通过领先的产品(pǐn)力、有效的营销策略，对(duì)冲了内需不振和(hé)地产
端的负面影(yǐng)响。黑电成本与需求改善，β+α双击>

2、黑电出海故(gù)事更加清(qīng)黑电成本与需求改善，β+α双击晰：1）中国面板产业(yè)崛起，一体化(huà)产业链增加全球竞争优势。随着日韩厂商逐步退出以(yǐ)及国(guó)内新增面板产能落地，面板份(fèn)额向(xiàng)国内头(tóu)部企业集中，2022年中国面板产能占全球比重达(dá)到70%（Omdia）。2）中国企业引领(lǐng)的Mini Led显示技(jì)术(shù)凭借相(xiāng)较OLED更高的技术开放度(dù)与性价(jià)比，快速提升普及率。3）中(zhōng)国龙头聚(jù)焦产(chǎn)品研发与营销投(tóu)放，综合(hé)竞争力(lì)加速提升。

▍需求边(biān)际改善趋势明确。

内需：以旧换(huàn)新政策刺激(jī)明显。2024年(nián)7月25日，国家发改(gǎi)委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，本轮(lún)家电补贴力度(dù)相较上(shàng)轮(lún)加大(dà)，要求按照产品销售价格(gé)的15%~20%予以补贴。我们根据各省商务厅/发改委/财政厅、中国政府网发(fā)布的信息进行统计，截至9月3日已出台家电以旧换新相关方(fāng)案细则的省市共18个，湖北、青海、吉林、重庆已在8月中(zhōng)下(xià)旬正(zhèng)式开始(shǐ)实施以旧换新，浙江、广东正在省内陆续推广(guǎng)，效果已经开始显(xiǎn)现。据(jù)AVC数据，24W35（8.26-9.1）全国电视线下销量/销额分别同比+39%/+64%，其中(zhōng)湖北/青海/吉林/重庆/浙江/上海电视线下零
售量同比(bǐ)增速分别(bié)达+32%/+73%/+131%/+193%/+43%/+100%，政策刺激作用(yòng)明显。

海外：1）北(běi)美：据奥(ào)维睿(ruì)沃数据，北美消费(fèi)降级背景(jǐng)下(xià)电视需求偏弱，24H1实现(xiàn)出货量20.6百万(wàn)台(tái)，同比+0.5%。北美促销节日集中在下半年，我们预计渠道、品牌将更加积极(jí)备战“黑五”等(děng)促销活 动，有望推动需求(qiú)改善。2）欧洲：在欧洲杯等赛事催化下，24H1欧洲电视出(chū)货18.0百万台，同比+9.2%。尽管市场担忧赛事提前(qián)透支(zhī)需求，但欧洲渠道多而分散，中(zhōng)资品牌待开拓黑电成本与需求改善，β+α双击市场仍(réng)然广阔(kuò)。

▍成本(běn)端：面板成本边
际改善，预(yù)计H2面板价格温和运(yùn)行。

作为电视(shì)核心器件，面板价格波动周期一般在10-18个月。近年(nián)来，随着市场应用场景(jǐng)和面板厂操作手法的变化，周期性变得越来越弱，本轮持续了(le)近一年半的面(miàn)板上涨(zhǎng)周期伴随着上(shàng)游面板厂的(de)逐步盈利和下游需求不振步入尾声。据奥(ào)维睿沃数(shù)据，24H1全球TV面板出货量124.4百万片，同比(bǐ)增长1%。我们判断上
半年品牌提(tí)前释(shì)放(fàng)需求，采购增加(jiā)，但终端表现低于预期的情况下，品牌整体库存水位偏(piān)高。价格端，据洛(luò)图数据及预测，24M7-M8液(yè)晶面板价格开始全面下行，9月面板厂目标价格持平，大尺寸产品(pǐn)价格可能微幅惯性下跌(diē)。据中国电子视像行业(yè)协会预测，10月面板大厂将(jiāng)启动放假控产计划，叠(dié)加海外黑五备货、国内以旧换新政(zhèng)策，Q4面板价格或持(chí)平(píng)乃至上攻，但整(zhěng)体将温和运(yùn)行。

▍风(fēng)险因素：

贸易保护政策(cè)风险；全球宏观经济恢(huī)复不(bù)及预期；下游需求恢复不(bù)及预
期；行(xíng)业竞(jìng)争加剧(jù)；原材料价格大幅波(bō)动；汇(huì)率大幅波(bō)动。

▍投资策略。

需(xū)求、成本(běn)因素(sù)共同改善背景下，我们预计自有品牌认知度高的(de)龙头有望受益，业绩高(gāo)成(chéng)长、持续兑现或可支撑估值情绪提(tí)振(zhèn)。对比白电一线龙头之间的估值差异，可知“全球(qiú)化和产业链一(yī)体化(huà)布(bù)局、企业治(zhì)理结
构
和资本市场沟
通”是重要(yào)的影(yǐng)响变量。

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