公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公募基金降佣新(xīn)规靴子落地，卖方研(yán)究机遇与挑战并存。随着分(fēn)仓佣金“蛋(dàn)糕”规模不(bù)断缩(suō)水，卖(mài)方研究行业“马太效应”进一步加剧，券商(shāng)分析师也将经历一场“大(dà)洗牌”。行业生(shēng)态优化倒逼券商研究所进一步提高研究(jiū)水平，同时，券结(jié)基金有望成为券商提高佣金收入(rù)的业务“新版图”。

困局：“蛋糕”缩(suō)小引发行业变革

4月19日，中国证监会发(fā)布《公开募集证券投资基金证券交易(yì)费用管理规定》（下称《规定》），自2024年7月1日起正式(shì)实施。《规定》强调，加强佣金分配行为监管，结合行业实际将(jiāng)交易佣金分配比例上限由30%调降至(zhì)15%，切实防范(fàn)利益输送。

以静态数据测算，《规定》发布实施后，公募基(jī)金年度股票交易佣(yōng)金总额降幅将达38%。

多年来(lái)，“以佣金换研究”成为基金公司与券商研(yán)究所之间约定俗成的“默契”。如今，佣(yōng)金“蛋(dàn)糕”规模不断压缩，卖方(fāng)研究行业(yè)随之“暗流涌动(dòng)”：

其一，行业“马太效应”将进一步加剧。“越是头部券商，机构佣金在收入中的占比越低(dī)。”有券(quàn)商非银分析师(shī)说(shuō)，相比之下，头部券商的分(fēn)仓佣金收入占比不大，佣金下调对其整体影响相对较小，反观中小(xiǎo)券(quàn)商在争夺(duó)佣(yōng)金市场份额方面的竞争可能会更加激烈(liè)。

其二，券商研究所将经历一场人员“大洗牌”。机构(gòu)人士普遍认为(wèi)，降(jiàng)佣已然成为了(le)行业人员变动的“背后推手”。券商(shāng)研究所采取各种措施降本增效，其(qí)中就包括降薪、大规模优化团队。某中小型券商研究(jiū)所人(rén)士向记者透露，自(zì)去年以来，公司内部考核机制不断(duàn)强化，研究所内将研究团队薪酬与派(pài)点挂钩，实行末(mò)尾淘汰制。

今年以来，海(hǎi)通证券、国泰君安、德邦证券、华福证券等券(quàn)商研究所所(suǒ)长纷纷发生变(biàn)动，随之而来的是团队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些(xiē)券商研究所人员被迫进行了内部转岗。

破局：高水平研究服务(wù)成关键

行业变革风(fēng)雨(yǔ)欲来，券商(sh公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径āng)如(rú)何未雨绸缪？

开(kāi)放式(shì)基金规模大，仅(jǐn)通过(guò)一家券商的交易(yì)席位可能会影响成交速(sù)度，因(yīn)此基金(jīn)公司往往(wǎng)会通过多个交易(yì)席位同(tóng)时交易，这种现象称(chēng)为基金“分仓”。然而，由于交易佣金池(chí)子有限，基金公司必须(xū)综(zōng)合考量来决定给哪些券商分仓(cāng)以及分仓比例。所谓“派点制”，就(jiù)是(shì)指买方机构对券(quàn)商(shāng)研究员提供的证券投资咨(zī)询服务的一(yī)种考核机(jī)制。

“给券商投研服务打分(fēn)派点，是基金(jīn)公司分仓(cāng)的主要依据。”沪上某券商人士向记者介绍，具体到派点过程，基金公司会结合自身实际，设定不同的(de)指标，其中研究服务是重要组成部分(fēn)。给研究服务打分时，不同人给予不同权重，通常基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)、研究(jiū)总监的权重(zhòng)占比较大，同时投(tóu)资、风控、买方研究部的(de)员(yuán)工往往也会参(cān)与(yǔ)。“研究员的研究越有价值，所获得的点也就越高，相应券商所获(huò)得的分仓佣金(jīn)也就越高。”

从目前行业的分仓(cāng)佣金收入情况(kuàng)来看，“僧多粥少”的局面将愈演愈烈。数据显示，2023年，券商基金分仓佣金为168.35亿元，同比(bǐ)下降10.81%，估算的平均分仓(cāng)佣金费率为万(wàn)分之7.8。

“接下来，不同券商的研究部门之间竞(jìng)争将会进一步加(jiā)剧，而竞争的手(shǒu)段将更注重研究本(běn)身，唯有不(bù)断提高(gāo)研究水平，提(tí)供更高质量的研究产品，才有可能在分仓中占据有(yǒu)利地(dì)位。”上述券商人士说(shuō)。

探路：加快发展券结模式(shì)

公募基金降佣落地并非“卖(mài)方黄昏”，券结(jié)模式有望驶入“快车道”。

《规(guī)定》指出，基金管理人管理的采用(yòng)券商交易模(mó)式的基金可以(yǐ)突破分配(pèi)比例15%的限制，但是基金管理人新增租(zū)用交(jiāo)易单元模式进行证券交易的，对应基金产品证券交易佣金比例应当自(zì)第二年起满足15%的规定。基金管理人(rén)不得通过转换存续基金证券交易模式(shì)等方式规避此条规定。

基金公(gōng)司参与证券交易(yì)的方式分为两种，即券商交易(yì)模式（对(duì)应(yīng)券结模式）和租(zū)用交易单公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径元模式。浙(zhè)商证券分析师(shī)梁凤洁认为，在分仓佣金分配上限下调至15%的情况(kuàng)下，券结模式豁免上限的(de)优(yōu)势将更加凸显。

有基金人(rén)士称，《规定》实施将推动券(quàn)结模式发展进入“快车(chē)道”。券结基金未来或成为基金(jīn)和(hé)券商展(zhǎn)开深度合作的重(zhòng)要(yào)抓手，券商将加速对内协同，通过协助交(jiāo)易、研究、产品成立、两融、做市、结算等多方(fāng)面与基金深度(dù)绑(bǎng)定。

自2019年试点转常规以来，券结模式(公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径shì)稳步发展。从基金规(guī)模来看，Choice数据显示，截至4月23日，采(cǎi)取券结模(mó)式的基金已增至1814只，合计基(jī)金规模超过6400亿元。

不过(guò)，从业务推进层面看，多家券商的券结基金业务尚难快速推进。券商有(yǒu)关业务人士表示，目前，开展券(quàn)结基金业务主要有三个难点：一是券结基金需在券商端开立资金账户，进(jìn)行三方存管银行的绑定，流程(chéng)上(shàng)相对复杂；二是券结基金销(xiāo)量上通常显著高于非券(quàn)结基金，这可能造成(chéng)单只产品的集中度过高，一旦产品业绩表现不佳，销售(shòu)机构会面临较大的售后压力；三(sān)是优质基金经理相对稀缺，管理人通(tōng)常不愿(yuàn)意为此类基金经理发行券结基金(jīn)，这给券商通过券结定(dìng)制优质产品(pǐn)造成了(le)一(yī)定的困难。

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