华泰|港股策略：港股独立行情能否延续？

　　转(zhuǎn)自：华泰睿思

　　近期港股表现(xiàn)强于A股(gǔ)，上周港股先抑后扬，8 月以来港股表现相对强于 A 股，基本面韧性、资金面(miàn)增量、AH 溢价向合理位置回归或(huò)是港股相对行情的逻辑基石(shí)，增量催化因素亦进一步(bù)推升港股性价比。向前看，空(kōng)头回补对(duì)于港股行情的支撑力度或转弱，MXCN/恒指/恒科的 24E EPS 彭博一致预期(qī)印证港股（互联(lián)网）的基本(běn)面(miàn)正向预期差，当(dāng)前(qián) AH 溢价处于我们认为的年内合理震荡区间（140-150）上(shàng)沿，降息交易强化+国内政策预期抬升或(huò)促使(shǐ) AH 溢价中枢下移(yí)。配置上(shàng)，关注(zhù) ROE 的“稳/增/拐(guǎi)”组合。

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　　核心观点

　　基本(běn)面/资金面/AH 溢价向合理位置(zhì)回归或是港股独立行情的逻辑(jí)基石

　　8 月(yuè)以来港股相对 A 股表现更优，逻(luó)辑基石有三：1）港美中资股 1H24 盈利增(zēng)速与 ROE 进一步上(shàng)行，8 月以来彭博对 MXCN 及恒(héng)指的 24E EPS 一致预期上修(xiū) 2%、恒科上调 8%以上、而 A 股延续下修趋势，亦交叉印证港股（尤(yóu)其是零售/软(ruǎn)件服务）的基本面(miàn)超(chāo)预期韧(rèn)性。2）8 月(yuè)上(shàng)旬(xún)空头交易较拥挤（逼近 20%），近(jìn)期随着中报业绩超预期，空头回补为资金面提(tí)供助力。3）8 月上旬(xún) AH 溢价突破我们认为的合理区间(jiān)（140-150）上沿，今年(nián) AH溢价比价交易策略较为有效。几项增量因(yīn)素亦推升港股性(xìng)价比(bǐ)：辩论选情强化(huà)降息交易、汇率减压+国内政策预期提升或促使 AH 溢价中枢下移。

　　联储降息交(jiāo)易升温，市(shì)场对降息幅度押注“五五开”

　　上周(zhōu)联(lián)储降息(xī)交易升温，降(jiàng)息(xī)预期斜率反复。1）9.11哈里(lǐ)斯和特朗普首次交(jiāo)锋后哈里斯胜(shèng)选概率回升，金融市场走(zǒu)势亦沿着哈里斯交易（降息交易）方向，即(jí)美元小幅贬值/美债收益率微降；2）美国8月(yuè)核(hé)心CPI超彭博预期回升(shēng)（0.3%vs0.2%），或主由住房分(fēn)项反弹推动，数(shù)据发布后美元和美债(zhài)收益率微涨。综合来看，上周市场交易重点再度转向海外流动性，叠加哈里斯辩论表现占上风，10Y美(měi)债收益(yì)率降至近一年来最低，然而市场对降息斜率的预期有所反复，周三通胀数(shù)据发布后，9月降息50BP的(de)概率降至15%，重要官员鸽派(pài)表述后(hòu)周五再度跃升至50%，关注本周的9月FOMC会议(yì)。

　　空头回补为资金面提(tí)供助力，回购活跃(yuè)度创单周新高

　　上周(zhōu)南向/回购成为主要增量(liàng)资金。1）上周南(nán)向净(jìng)流入规模（115亿元）创(chuàng)近1个月以来新高。其中，阿里(lǐ)巴巴-W港股通纳入生(shēng)效（09.10）后连续4日获南向净流入首位，长期潜在增量或近1100亿元。配置上，除商贸零售(shòu)（主由阿里带动(dòng)）外，银行(xíng)仍为主要加仓方向。2）内外不确定性升温引发外资波动，截至上周三，主动外资净流出规模扩(kuò)大（-2.2亿美元）、被动(dòng)外资转向净流出（-1.3亿美元）。3）上周恒(héng)指(zhǐ)沽空比率小幅下探至约12.5%（vs上期：12.8%），空头回补对港(gǎng)股行情的支撑力度或减弱。4）上周回购案例/金额均创(chuàng)2010年以(yǐ)来新高（345例(lì)/114亿港元），成为主要韧性项。

　　配置建议：关注 ROE“稳/增/拐”组(zǔ)合

　　当前已披露的海外中资股1H24财报初步验证了我们(men)在港(gǎng)股中期策略中的(de)“本手”配(pèi)置观点：电信/公(gōng)用/软件与服务/零(líng)售业或存在业绩韧性。此外，中报业绩中新消费板块亦出现新的亮点：三大alpha推动创新(xīn)药/运动服饰/休(xiū)闲(xián)商品ROE明显上行（《港股/ADR中报总(zǒng)结：ROE稳步(bù)改善》，2024.9.1）。因此，我们结合中期策(cè)略与中报业绩更新港股(gǔ)配置观点，关注(zhù)ROE的“稳/增/拐”组合。1）稳：公(gōng)用事业及(jí)电信业(yè)务板块的ROE走势平稳(wěn)，彰显盈(yíng)利韧性；2）增：企业降本增效并重视股东回报，从(cóng)而提升软件与服务的(de)ROE表现，主(zhǔ)动补(bǔ)库周(zhōu)期开(kāi)启及行业景气改善，带(dài)动零售板块ROE改善幅度居前；3）拐：企业降本(běn)增效的同时积(jī)极出海，助力(lì)制药板(bǎn)块ROE初现拐点(diǎn)。