日本央行或按下加息“暂停键”

张锐

今年以来已经连续两次升息(xī)的日本央行是否会再度加息？日本央行行长植(zhí)田和(hé)男的最新表态是，如果经济逐步复苏和(hé)价格前景成为现实，将再(zài)次加息。不过，恰(qià)恰是经济增(zēng)长与通(tōng)货膨胀两项(xiàng)关键(jiàn)指标走(zǒu)势的非(fēi)稳定性与不确定性，可能导致日本央行在明年3月之前会选择按兵不动。

日本内(nèi)阁(gé)发(fā)布的(de)最新数据显示，第二(èr)季度日本实际环比增长，按年率计算增幅达到(dào)了3.1%，尽管如此，也很难做(zuò)出日(rì)本经济长期乐(lè)观的判断。其中一个重要(yào)指标是，经过(guò)连续两个月勉强维持于“荣枯线”上(shàng)沿之后，最新7月(yuè)的日本制(zhì)造业采(cǎi)日本央行或按下加息“暂停键”购经理人指(zhǐ)数PMI降至49.1，代表经济增
长的动(dòng)能
已然减弱。

从投资角度看，除了依靠国债扩(kuò)张勉强维持公共投(tóu)资增幅与去年保持持平以及(jí)大型企业(yè)投资略有增长外，对(duì)投资贡献超过八成(chéng)比例的中小企业投资(zī)呈现(xiàn)出明显的边际减弱趋势，日本央行预计(jì)今(jīn)年企业的全年投资增速只有3.3%，同比至少下降2%；出口(kǒu)方面，上半(bàn)年日(rì)本经常(cháng)项目依然(rán)呈现逆差，但赤字幅度却缩小了49.6%，其中主要原因在于，上半年日本企业海外投资继续创出新高，收益达到19.2万(wàn)亿日元(yuán)，经常账(zhàng)户出现顺 差12.7万亿日(rì)元，记入日本经常项(xiàng)目总账后，上半年顺差规模大增近60%，总体贸易赤字减少至2.7万亿日元。

但是，无论是维系政(zhèng)府投资的增量国债发行，还是海外投资扩张以及经常项目顺差的(de)持续改善，都(dōu)是建立(lì)在低利率成本以及(jí)日元贬值基础之(zhī)上(shàng)的，如果(guǒ)利率进一步上升(shēng)，日本(běn)政府的融资成本将显著增加，从而必(bì)然弱化(huà)公共投资的“乘数效应”，同时日元升(shēng)值在削弱(ruò)国内出口企业竞争(zhēng)力的同 时，也会使企业海外投资收益锐减并可能逆转(zhuǎn)顺差趋势，日本贸易逆差也会(huì)进(jìn)一步承压，最终对经 济构成(chéng)逆风；另外，日本(běn)央行预计对GDP贡(gòng)献(xiàn)超六 成比(bǐ)重的日本私人消费今年只(zhǐ)能微增0.5%，若利率(lǜ)继续走高(gāo)，消费动能会更加走弱。因此，即便是目前
的利率水平(píng)距(jù)离1%左右的中(zhōng)性利率目标存在着(zhe)不小距离，日本央行也不会贸(mào)然再度加息(xī)。

相比于经济前景充满诸多不(bù)确(què)定性从而构成了(le)日本央行进(jìn)一(yī)步加息的重大牵绊，通胀动(dòng)能切换尚未(wèi)完全到(dào)位对货币政策的再紧缩所形成的约束力更大。数据显示，今年6月日本国内CPI已降至2.8%，物价增速(sù)持续28个月位于2%的目标以上。

就物价(jià)上升动能而言，全球大宗商品价(jià)格上涨与日元持续贬值一直扮演着日本本轮通胀的最主要推手，这种外生型(xíng)通胀不仅会增加企业成本，也会抬升私人消费成本，最终抑(yì)制与(yǔ)侵蚀经济，日本央行(xíng)为此始终强调要实现通胀动能的切(qiè)换，即(jí)由以消费
需求(qiú)拉上式的(de)内(nèi)生型通(tōng)胀(zhàng)替代成本推动型的外生型通胀。数(shù)据显示，继去年日本薪资上涨创出30年的最大增幅(fú)后(hòu)，今年 “春斗”谈判后日本最大工会联合会Rengo的成员平均(jūn)工资增幅 达5.1%，创下(xià)过去(qù)33年来的最高(gāo)水平。工资走高开始作用于消费。

但要说通胀的消费动能已经完全切(qiè)换
到(dào)位显然 为时过早。数据显示(shì)，月份实际工资上涨(zhǎng)的主要原因，是包括夏季一次性(xìng)奖金在(zài)内(nèi)的(de)“特别支付工资”同比(bǐ)上涨7.7%，对工资起到了强烈的拉升作(zuò)用；另外，月份的日本企业服(fú)务价格虽延续了涨势，但相比前月的却环比下降了(le)0.4个百分点(日本央行或按下加息“暂停键”diǎn)，背后所显示(shì)的是消费势能(néng)依旧较为疲弱。日本总务省公布的调查结果显 示，6月日本去除物价(jià)因素后的实际家庭消费开支同比减少1.4%，且(qiě)为日本家庭消费支(zhī)出(chū)连续二个月的下降。

最后还要
强调一下加息对日本股市的影响。理论上说，加息将会(huì)提高融资成(chéng)本从而对股票市场产生负面影响，而且日本(běn)企业海外净资(zī)产以及投资(zī)与贸易收益创新(xīn)高，主要依 赖的就是日元贬值所导致的汇日本央行或按下加息“暂停键”率结算增值，而加息必然带(dài)来(lái)日元升值，相应的，日本企业海外收益就会(huì)受到溢价折损(sǔn)，而(ér)且(qiě)海外的日(rì)本企业绝大(dà)多数(shù)又在东(dōng)京证券(quàn)交
易所上(shàng)市，发行日元计价(jià)的财(cái)报，在日元(yuán)升值背景下，海外的收益会更少地计入在日元的财报当中，进而最终形成(chéng)“强日元恶化财报”的关联，于是人们(men)看到，日本(běn)央行第二次加息声落地之后，伴随着丰田汽车、斯巴
鲁等日(rì)本海外(wài)商业巨头的股票被投资人齐刷刷地疯狂抛售，日经225指数被拖进(jìn)了激流与(yǔ)旋涡之中，虽然日本央行副行长内田真一(yī)紧急出面与市(shì)场积极(jí)沟通后，日本股市至今收复不少失地，但黑天鹅事(shì)件留下的“疤痕效应”短期内恐很难消除，日(rì)本(běn)央行对于接下来的加息动作安排也会慎之又慎。

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