国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读

　　原标(biāo)题：“航母级”券商来了！最新(xīn)解读

　　中国基金报记者曹雯(wén)璟

　　“航母级”券商来(lái)了！昨日深夜，国泰君安、海通证券(quàn)双双公告称，国泰君安与海通证券正在(zài)筹(chóu)划由国泰君安吸收合并海通证券并发行股票募集(jí)配套资金。

　　多(duō)位业内人士表示，此次国君海(hǎi)通并购方案的推出是(shì)新“国九条”后首单头部机构并(bìng)购案例，有望对证券行业(yè)格局产生重要影响，并为证券行业后续(xù)并购重组打开空间。

　　新(xīn)“国九条(tiáo)”后首单头部机(jī)构并购案例

　　有望(wàng)显(xiǎn)著改变行业竞争(zhēng)格局(jú)

　　2023年中(zhōng)央金(jīn)融工(gōng)作会(huì)议提出“支持国有大型金融机(jī)构做优做强，当好服务实体(tǐ)经济的主(zhǔ)力军和维护金融稳定(dìng)的压舱石”的宏观方向。2024年(nián)证(zhèng)监会《关于加强证(zhèng)券公司和(hé)公募基金监(jiān)管加(jiā)快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》进一步提出“到2035年，形成2至3家具(jù)备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构”的具体要求。

　　多位业内人士表示，新“国九条”后首单头部券商合并，打开行业格局优化想象空间。国(guó)君海通合并方案的推出，标志着一流(liú)投行的建设与改革开始充分落地于实践，围绕优化行业(yè)资源配置的后续举措值得期(qī)待(dài)。

　　中信证券非银金融联席首席分析师陆昊表示，前期并购集(jí)中于中型券(quàn)商，国君海通并购为本轮周期首单头部机构(gòu)并(bìng)购案例，也是行业首单上市券商并购案例，响应了国家打造一流投资银行、促进行业高质量发(fā)展的宏(hóng)观方(fāng)向，长(zhǎng)期有望(wàng)显著改变行业(yè)竞争格局，并为证券行业后续并(bìng)购重组打开空间。

　　“随着(zhe)头部券商合并重组首单落地(dì)，进一步打开了对于证券行业集(jí)中(zhōng)度(dù)提升的想象空间，头部券商优势(shì)或加速释放，头部券商之间的(de)并购重(zhòng)组将是建设具备国际竞争力的证券行业的重要途径。”东吴证券(quàn)非(fēi)银首席分析师胡翔谈道。

　　华创(chuàng)证券金融业研究主管首席分析(xī)师徐康（金(jīn)麒麟分析师）进一步分析指出，对于海(hǎi)通而言，潜在业务担忧(yōu)化解，收购价格合适情况下属于(yú)利好。海通是被并购方，海通证券受到海外(wài)业(yè)务及投(tóu)行业务事(shì)件影响，底层资产质量总体不算非常健康，这也导致海通证券估值(zhí)在(zài)行业内偏低。若此时顺利实现合并，有助于化解国际业务(wù)相关风险。对国君而言，亦是利好。虽(suī)然国君是合(hé)并方，需要考虑收购价格(gé)，商誉、资产风险等多层面因素(sù)，但合并后的(de)券商业务规模更大，对融资(zī)成本(běn)，业务做大(d国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读à)做(zuò)强都有利。

　　成为上市(shì)券商并购案例蓝本(běn)

　　新一轮券业并购浪潮已至

　　多位业内人士表示，此次国君海通并购(gòu)将成为上市券商并购(gòu)案(àn)例蓝本，有望推动多项资本市场运作(zuò)。

　　陆昊表示，作为行业首(shǒu)单上市券商并购，将在国(guó)有企业换股并购定价(jià)、并购退市机(jī)制、中(zhōng)小股东(dōng)利(lì)益保护(hù)等多个方面进行尝试，有望为后续(xù)其他上市券商并购积累(lèi)经验。同时(shí)，围(wéi)绕证券公司对(duì)于公募基金的“一参一控”限(xiàn)制，风(fēng)险资(zī)产剥离等问题，机构(gòu)的股权运作值得(dé)关注。

　　申万宏源研究院非银金融首席分析师罗钻辉认为，纵观30年证券行业的发展历程，每一次大(dà)规模的并购浪(làng)潮都重塑了证券行业的竞争格局。在证监(jiān)会明确表示(shì)“将(jiāng)支持头部证券公(gōng)司通过业(yè)务(wù)创新、集团化经营、并购(gòu)重(zhòng)组等方式做优做强，打造(zào)一流的(de)投资银行”，在头部券商、中(zhōng)小券商(shāng)均遇到自身发展瓶颈(jǐng)的背(bèi)景下，未来，证券(quàn)行业内部(bù)并购整(zhěng)合大势不(bù)减。

　　罗钻辉同时指(zhǐ)出(chū)，当前(qián)证券行(xíng)业并购重组(zǔ)进入新一(yī)轮加速期，但是出现并购(gòu)潮的可能性较小，短期内仍以“成熟一例、推出一例”的节奏展(zhǎn)开。未来，证券行业竞争格局将呈现集中与(yǔ)分化趋势，其中，头(tóu)部券商的优势集中在规模和(hé)体量、业务(wù)优势、客(kè)群差异，行业(yè)马太（金麒麟分析师(shī)）效应凸显(xiǎn)。

　　“目前(qián)券商(shāng)股权(quán)再融资监(jiān)管趋严，2023年8月底针对再融资推出的新规明确指出：对于金融行业上市公司或者其他(tā)行业(yè)大市值上(shàng)市公司的(de)大(dà)额再(zài)融资，实施预沟通机制(zhì)，关注(zhù)融资(zī)必要(yào)性和发行时机。券商股(gǔ)权再融资节奏趋缓的态(tài)势十分明显。并(bìng)购重组能够快速提升券商资本实力、均衡业务结(jié)构，一(yī)定程度上提升(shēng)抗风险能力，是在当前券商股权融资收紧背景下，实现做(zuò)大做(zuò)强诉求的最(zuì)优路径(jìng)。”华福证券研究所非银首席分析(xī)师周颖婕提道。

　　“过往头部券商合并推进难度大，其中一个原因是行(xíng)业没有实现上市头部券商强强(qiáng)合并的先例，没有可参考(kǎo)的模板，此时业务风险/员工层面/中小股东等问题都难以把控。若国君海通能够顺利实(shí)现合并，行业并购的想象空(kōng)间有望进一(yī)步打开。”徐(xú)康(kāng)指出，中(zhōng)金+银河，建投+中信(xìn)等头部(bù)优质券商合(hé)并的想象空间有望(wàng)进一步打开。于资本(běn)市(shì)场而言，头(tóu)部券商强强联合亦是国内资本市场(chǎng)进一步(bù)提质增效的必由之路。

　　胡(hú)翔表示，新一轮券业(yè)并购(gòu)浪潮已至。第一政策端：监管针对“培育一流投资(zī)银行和投(tóu)资机构”频繁发声，上市券商股权再融资节奏收(shōu)紧(jǐn)，同业并购成为券商做大做强的(de)较优方式(shì)。第二供给端：行业集中度维持高位，头部券商ROE优(yōu)势显著，中小券商股东出让股权意愿有所(suǒ)提升。第三需求端(duān)：国(guó)内券商规模尚难与海外头(tóu)部投行抗衡(héng)，通过并购重(zhòng)组扩充规模是(shì)提升国(guó)际竞争力的可行途径。

　　关注低估值、并购重组、做优做强预期(qī)标的

　　今年以来，券商(shāng)板(bǎn)块持续震荡(dàng)调整，截至9月5日，年内券商板(bǎn)块累计(jì)跌幅为11.71%。对于后市，罗钻辉(huī)表示，当前市(shì)场对(duì)于板块的(de)基本面悲观预期已充分(fēn)反映在股(gǔ)价中，若市场回暖，看好券商板块的贝塔属性；同时，在(zài)内外部环境均有所支(zhī)撑的前提下，并购重组仍是2024年板块主线之一。建议关注基本面改善预期、并购重组两(liǎng)条主(zhǔ)线：1）受(shòu)益于风控指标优化+低估值标的。2）并购重组、做优做强预期标的。

　　陆昊认为，国(guó)君海通并购方案的(de)落地有望深度推动行业资源优化配置，并为证券行业后续并购重组打开空间。在此(cǐ)趋势下，行业活(huó)力(lì)和资本(běn)市场关注度有望显著提升，可以关注：1）同属同一实控人的证券机构；2）后(hòu)续市(shì)场化(huà)并购(gòu)可能性较高的证券公司。陆昊还提(tí)醒，同时需要关注A股成交额大幅下降，信用(yòng)业务风(fēng)险(xiǎn)暴露(lù)，自营业(yè)务投资亏损，资本(běn)市场改革进度(dù)不及预期，收购进展(zhǎn)不及预期或(huò)失败风(fēng)险。

　　“在建设金融强国与建设一流投行的背景下，行业供给侧改革符合政策导向(xiàng)，头部证(zhèng)券公司通(tōng)过(guò)整合做(zuò)优做强将对行业(yè)产生深远的(de)影响和较强示范效应，同时头部(bù)机(jī)构自身做优做强的紧迫性得到提(tí)升(shēng)。”广发(fā)证券非银金融行业首席分(fēn)析师(shī)陈(chén)福(fú)（金麒麟分析师）指出，当前券商估值低(dī)位(wèi)，监管(guǎn)压力缓释、提高资本市场内在稳定(dìng)性下安全边际较高，当前市场成交向下缩量(liàng)空间(jiān)有限，基数效(xiào)应下业(yè)绩压力逐步缓释。

　　“整体来(lái)看，在券商发布(bù)并购公告后5日以及(jí)3-6月之间可以以更大概率获得更(gèng)多超(chāo)额收益。其中(zhōng)，公司发(fā)布并(bìng)购公告后(hòu)5D/3M/6M实现超额收益(yì)的概率分(fēn)别为57.1%/42.9%/42.9%，平(píng)均超额收益率分别(bié)为6.1%/4.2%/12.3%。”周颖婕(jié)谈道。

　　周颖婕分析认为，经(jīng)纪业务(wù)占比高，即具备较强经纪业务弹性以及具(jù)备互联网属性的券商业绩有望(wàng)增长。建议关注存在并购重组主题的相关标的。此外，政策自上而下推动(dòng)券商并购重组，扶优限劣和资本集约政策导向下并购重组进程有(yǒu)望加速，行业集中(zhōng)度将进一步提升。存在并购重组(zǔ)预期的券商有望受益。

　　徐康(kāng)表示，当前券(quàn)商(shāng)板块估(gū)值与盈利(lì)均处于历史底部，长期估值修复(fù)的空间较大。同(tóng)时并(bìng)购浪潮(cháo)持续推进，行业竞争格局有望获得优化，重组券商或实现跨越式发展。可关注PB估值远低于1倍的头(tóu)部券商。

责任编辑：韦子蓉

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