“背道而驰”的黄金

黄金(jīn)领域呈现“背道而驰”态势。一段时间以来，A股黄金股与“狂飙”的金(jīn)价背道而驰，黄金股上下游板(bǎn)块亦是“冰火两重天”。

业内人士认为，定价逻辑的差(chà)异(yì)、汇率市场的波动(dòng)，以(yǐ)及市场对金价上涨(zhǎng)持续性的担忧是导致黄金与(yǔ)黄金股价格“背道而(ér)驰 ”的主要因素(sù)，并让黄金股上下游公司股价(jià)产生“分歧”。在继续看好金价未来走势的前提(tí)下，黄金市场有望迎来估值修复。

金价(jià)与黄(huáng)金股价“背道而驰”

同花顺数据显示，截至(zhì)北京(jīng)时(shí)间9月2日，7月(yuè)以来，伦敦金（现货黄(huáng)金）累计涨幅超(chāo)7%。而黄金股近期走势较为疲软，Choice数(shù)据显示，黄金指数从7月17日的阶段性高点下(xià)跌了(le)18%。

黄金指(zhǐ)数前十(shí)大成分股中，有不少上游金矿开采公司，如赤峰黄金、湖南黄金、四川黄金等。一般而(ér)言，黄金走(zǒu)强利好上游金(jīn)矿股。

缘何会呈现“背道而(ér)驰”态(tài)势？有市场人(rén)士表示，黄金(jīn)与黄金股本质上是两类不同的资产，二者(zhě)的底层定价逻辑(jí)存在(zài)一定差异，“黄(huáng)金当前的定价逻辑更多是抗通胀(zhàng)和避险，而黄金股作为股票，定价最终取决于企业的盈利能力”。

“实物黄金锚(máo)定商品市场(chǎng)价格，黄金股票(piào)锚定企业盈利和未来的(de)金价预期。”中泰证券有色联席首席分析师郭中伟分(fēn)析称，从过去两年表现看(kàn)，实物(wù)黄(huáng)金价格稳(wěn)定向上，黄金股整(zhěng)体上(shàng)涨(zhǎng)，但波动更大，两者走势(shì)差异说明市场对于(yú)金(jīn)价走势存在(zài)分歧，以(yǐ)及(jí)对上市公(gōng)司的业绩有一定担忧。

汇率是另一大重要影响因子。7月下(xià)旬以来，在美国经(jīng)济衰退交易及美联储降息预期的共振下，美元指数从(cóng)104以上降至100附近，带动人民币汇率上行。“在人民币升值背景下，尽管国际金价站上2500美(měi)元/盎(àng)司的关口，并创下历史新高，但以人民币计价(jià)的沪金走势相(xiāng)对偏弱，并未突破4月上旬593元/克的历史最(zuì)高值，因此对黄金(jīn)股的带(dài)动有限。”华福证券首席经(jīng)济学家燕翔说。

对于金价上涨持续性的担忧(yōu)，是“拖累”黄金股的又(yòu)一(yī)因素。美联储主席鲍威尔上周释放迄今为止(zhǐ)最强降(j“背道而驰”的黄金iàng)息信(xìn)号，预示(shì)着降息周(zhōu)期(qī)的开启进入“倒计时”。郭中伟(wěi)称，根据过去(qù)几轮降息周期(qī)的经验，金价在降(jiàng)息一(yī)两次之后阶段性见顶，黄金股见顶时间可能会更早，市场短期内主要担心金价上涨持续性(xìng)的问题，导致(zhì)黄(huáng)金股走势弱于金(jīn)价。

燕翔认为，美联储9月降息是大(dà)概率事件，但后(hòu)续降息空间存在不确定性，部分投资者(zhě)担忧9月降(jiàng)息落地后黄金的利好兑现，且年初以来(lái)金价已(yǐ)积(jī)累较大涨幅，股票投资者对后续金价上涨的(de)持(chí)续性较难判断，使得黄金股表现欠佳(jiā)。

黄金股上下游“割裂”“背道而驰”的黄金p>

拉长(zhǎng)时间周期看，黄金(jīn)股(gǔ)内部(bù)也在经历一场“分化”。

今年以(yǐ)来，上游金矿开采公司受益于金价(jià)持续上扬，盈利(lì)能力显著增强。在已(yǐ)披露(lù)半年报的公司中，上游金(jīn)矿开采公(gōng)司营收(shōu)、净利润实现“双丰(fēng)收”，其中湖(hú)南黄金、四川黄金、山东黄金等(děng)净利润(rùn)同比增(zēng)幅超50%。

相(xiāng)关公司股价(jià)也“水涨船高”。截至(zhì)9月2日收盘，湖南黄(huáng)金、中金黄金、紫金(jīn)矿业、赤峰黄金、山东黄(huáng)金今(jīn)年以来累计(jì)涨(zhǎng)幅分别为36%、33%、27%、21%和14%。

反观下游黄金零售端，截至9月2日收盘，周大福（港股）、萃华珠宝、老(lǎo)凤祥、周生生（港股）今(jīn)年以来累计跌幅分别为42%、31%、25%和23%。

“黄金上下游公司的商业模式差(chà)异很大。上游金矿开采企业偏(piān)资源属性，成本端相对稳定，涨价推升企业整体价(jià)值；下游公司偏零售消费属性，价格上涨(zhǎng)会压制(zhì)需求，进(jìn)而影响(xiǎng)企业业绩。”郭中伟说。

此外，金价飙升在一定程度(dù)上(shàng)抑(yì)制了零售端的消费需求(qiú)。以周大福饰品金价(jià)为例，年初饰(shì)品金价约620元/克，而目前为750元/克左右。上半年，周大福零售额同比下降(jiàng)20%。

世界黄(huáng)金协会报告显示，二季度中国市场金(jīn)饰需求创2009年以来同期新低，仅86吨；上(shàng)半年中国金饰消费同比下降(jiàng)18%至270吨。

放眼全球，世界黄金协会中国区CEO王立(lì)新称，二季度金饰消费需求同样呈下降态势。

机构看好黄金股估值修复

眼下，“狂飙”的(de)金(jīn)价似乎还没(méi)有“刹车”的迹象。伦敦金从年初2000元/盎司附近一路攀升至2500元/盎司以(yǐ)上高位，随后一直(zhí)在高(gāo)位震荡(dàng)。

业内普遍看好后续金价表现。瑞银认为，金价(jià)的上涨还没有结(jié)束，未来6到12个月仍有(yǒu)进一步上行空间。瑞银将年底前目标价定在2600美元/盎司，预计明年年中达2700美元/盎司。主要因素在于交易(yì)所交易基金（ETF）的大规模(mó)回笼。

不过，燕翔(xiáng)表示，黄(huáng)金和黄金股(gǔ)的潜在风险在于，后续(xù)美联储降(jiàng)息预期有回调(diào)风险，且降息落地易利好兑(duì)现，或将对金价带来一定压制(zhì)。

在看好金价表现的预期下，黄(huáng)金股估值也有(yǒu)望持续修复。国金证券研报认为，本轮(lún)金价上涨(zhǎng)过程(chéng)中黄金股相对(duì)金价存在明显滞胀，主要是因为(wèi)市场担心金(jīn)价持续性和黄金股业绩兑现情况(kuàng)。今年以来黄金企业成本增幅较小，且金价深度回调概率较小，股价具备修复基础。

“过去两年(nián)，黄金定价逻辑从利率框架切换至信用框架。”郭中(zhōng)伟表示，过去20年时间，基于美(měi)债实际利率(lǜ)对黄金价格走势的判(pàn)断效果明显，基于对美联储货币政策节奏和方向的把握能有效解释金价走势。但从(cóng)更长周期来看，黄金大行情往往来自全球(qiú)格局变动，当前正处于类似阶段，黄金价格有望长期保持(chí)向上趋势，黄金股也是如此。

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